360借壳江南嘉捷成功过会 这家收入增速放缓的公司未来还有多大想象空间

在2017年的最后一个交易日，360借壳江南嘉捷（601313.SH）完成最重要一步。

12月29日下午2点38分，360董事长兼CEO周鸿祎微博晒出与团队在证监会门口的合影，并表示，“感谢我们的合作伙伴，感谢团队。”稍晚一些时候，证监会并购重组委2017年第78次会议审核结果公告称，江南嘉捷电梯股份有限公司发行股份购买资产获有条件通过。

证监会要求，补充披露360的董事在报告期内是否发生重大变化；补充披露360涉诉情况及风险管理措施；补充披露360原企业安全业务的具体情况、分拆过程、分拆的必要性及合理性。这些补充材料及修改后的报告书应在10个工作日内报送上市公司监管部。

这则公告意味着，在江南嘉捷复牌累计422%的涨幅后，市场的期望终未落空。

江南嘉捷自6月9日开始停牌，11月2日即公布了交易预案，公司股票自11月7日起开始复牌。在短短一个多月之后的12月20日，江南嘉捷宣布停牌接受发审委审核，12月29日火速过会。360本次借壳前后花费时间仅为6个半月。

回顾江南嘉捷的交易细节，显然提前做过充分准备。公告显示，江南嘉捷全部资产作价18.72亿元，通过资产置换和现金转让方式置出；360的100%股权作为本次拟置入资产作价504.16亿元，与拟置出资产中的置换部分以等值置换方式抵消后，置换资产与置入资产差额部分由上市公司以发行股份方式向360公司全体股东处购买。

交易完成后，天津奇信志成科技有限公司（下称奇信志成）将持有上市公司总股本的48.74%，为控股股东。周鸿祎将直接持有上市公司12.14%的股份，通过奇信志成间接控制公司48.74%的股份，通过天津众信间接控制2.82%的股份，合计控制公司63.70%的股份，为新的实际控制人。

360选择借壳的江南嘉捷，主营电梯整机及零部件的生产制造和销售。公告显示，从2015年开始，其业绩连续两年下滑：2015年净利润2.25亿，同比下降3.66%；到了2016年净利润只有1.59亿，同比下降约30%。

另外，360同样作出了亮眼的业绩承诺。公告称，重组实施完毕后，公司2017至2019年度预测实现的扣除非经常性损益后的净利润分别不低于22亿、29亿和38亿元。三年合计净利润达到89亿元人民币。

虽然360的借壳上市获得了并购重组委员会的通过，但是发审委在此前提出了12个问题，要求就360公司的商业模式、财务状况及业绩承诺、权属及历史沿革等三方面进行补充说明，尤其是对360的商业模式进行了详细询问。

交易所的问询内容包括360净利波动较大的合理性、未来是否具备持续增长性等核心问题。而这些问题也是不少投资者关注重点。

回归A股，周鸿祎和他的360公司将如何完成3年89亿元的扣非净利润允诺？360未来又有多少想象空间？

回归A股始末

从美股到A股，360的资本经历一波三折。

360的资本之路要追溯到2011年。2011年3月30日，奇虎360（QIHU.N）登陆纳斯达克市场。上市首日，较14.5美元的发行价大涨134.5%，市值达39.56亿美元。在随后的2年时间内，公司股价一路受追捧，并在2014年冲高至124美元的股价高点。尽管2013-2014年间经历做空机构香橼三次做空，但其股价并未受到影响。

不过，2014年3月之后，奇虎360股价持续下滑，再也没走出颓势。直到2015年6月17日，奇虎360董事会正式接到周鸿祎买方团的私有化要约。周鸿祎、中信证券、金砖丝路、华兴资本、红杉中国联合组成的买方团，拟以51.33美元/股（77美元/ADS）的价格，将奇虎360私有化。

这个私有化价格相较公告前一个交易日股价溢价了16.6%。以私有化价格计算，奇虎360估值作价约99.7亿美元。对应奇虎360的2014年净利润2.23亿美元、2015年净利润3.07亿美元，静态PE分别为44.69倍、32.46倍。

需要留意的是，此次回归A股的360，和当初私有化时的奇虎360的主体上有些许差异，交易报告书披露的回归A股的360业务范围，仅包括个人网络安全业务、安全技术研发，将不会获得360的企业安全业务。美股公司奇虎360在2014年、2015年的营业收入分别为人民币85.09亿元、117.18亿元；净利润分别为13.63亿元、19.93亿元。本次借壳标的360在2014年、2015年营业收入分别为78.20亿元、93.57亿元；净利润分别为11.86亿元、9.43亿元。因此此次回归A股的360，是“缩水”后的360。

业绩增速遭遇瓶颈

细看360业绩并不像外界所认为的那么美好。收入增速放缓、核心业务市场容量缩小、缩减成本形成盈利，这些问题在360身上都有所体现。

公告内容显示，360是一家免费提供互联网安全和移动安全产品，为用户提供安全的互联网活动接入点和信息内容的企业。财务数据显示，2014年至2017年上半年三年一期的时间内，360合计实现收入78.19亿元、93.57亿元、99.04亿元以及52.84亿元，收入增速分别为19.7%、5.8%以及6.7%。从收入总额的增速上来说，360的收入增速逐年放缓。

要知道，360在纳斯达克上市之时的收入增速，是连续超过95%的。虽然其中有一部分是已经剥离的企业安全业务的收入，但是这部分业务收入占比并不大。从这些可以看出，私有化时的360，收入增速是遇到瓶颈的。

再看具体的业务。

互联网广告及服务业务是360的核心业务，2014年以来该业务占总收入比重均超过50%。2014年至2017年上半年，业务占比分别为52.80%、62.98%、59.80%和72.44%。但是这一核心业务在2016年的收入增速也陷入了低谷，增速仅为0.5%。因此360也开始布局智能硬件以及游戏等互联网增值业务。自2014年以来，智能硬件的收入占比逐年增大，从2015年3%一路上升至9%。

除此之外，还有主要为游戏业务的互联网增值服务，报告期内占主营业务收入的比例分别为37.67%、28.41%、26.38%和16.58%，逐年下滑。一同在下滑的还有收入的增速。按照预测，2017年全年该业务的收入增速为-32.9%，陷入负增长。

不难发现，360收入增速遇到很大瓶颈。

互联网安全产品是360核心安全技术，是为360业务发展提供源动力的重要载体，也是360给用户提供的基础安全产品。主要包括五大类:互联网安全产品及服务（如360安全卫士、360杀毒）、信息获取类产品（360搜索、360导航）、内容类产品（360影视大全、360娱乐）、智能硬件（智能摄像机、智能手表）、国家安全及社会安全服务（猎网平台、360 Cert、威胁情报中心、DDoS Mon）。

自2006年起，360先后研发出PC安全产品360安全卫士、360杀毒、360手机卫士等基础安全产品。截至2017年6月30日，360PC安全产品的市场占有率已经达到94.77%，平均月活跃用户数达5.09亿，处于垄断地位。360的安全产品可以说是多数中国网民的装机必备。

但是进入移动互联网时代，360安全产品的用户渗透率却并不及PC端那么活跃。数据显示，截至2017年6月30日，360移动安全产品的活跃用户渗透率达66.7%，平均日活跃用户为到1.21亿。在目前国内人均手机持有量超过一台的前提下，360安全产品的手机端市场份额并不高。

究其原因，或许与目前手机端竞争格局有直接关系。近日发布的IDC数据显示，2017年第三季度前五名手机出货量厂商分别为三星、苹果、华为、OPPO以及小米。随着手机逐渐智能化，移动端的360安全产品装载需求并不高。甚至有不少用户反馈，使用了360安全卫士之后手机明显感觉会变慢。

这也是为何360开始布局游戏、儿童智能手表、行车记录仪以及智能摄像机最主要的原因。从智能终端收入大增的结果来看，360目前的转型布局还算顺利。

另外需要注意的是，作为科技型企业的360，研究支出正在逐年缩减。据披露，2014年至2016年，360的研发支出分别为28.81亿、31.85亿、22.72亿元，分别占当期营收的37%、34%、23%。

无论如何，这家陷入增速瓶颈的公司现在已经顺利回归A股。只是，在借壳公司股价涨幅超过400%后，二级市场还会对360继续追捧吗？