虎牙上市首日大涨34.75%，转折后的游戏直播行业去向何方？

“为什么广州的股票上市都大涨，没有破发的?你看之前YY，唯品会上市都为股民赚了好多钱，因为踏实啊，不会忽悠吹泡泡，VC们应该多来广州看项目，踏实又便宜。”

这是荔枝FM CEO赖奕龙，在虎牙上市首日大涨34.75%后在朋友圈发表的感言。虎牙跟微信、网易、唯品会、YY都位于广州，是广州互联网行业的中流砥柱。

5 月 11 日，虎牙直播正式登陆纽交所，成为游戏直播第一股，理论上来说，也可以说是移动直播第一股：YY、天鸽互动和陌陌虽然上市更早，不过他们都是在上市后才转型到移动直播的。当然，虎牙直播上市影响最直接的还是游戏直播这个细分市场，企业上市是一个行业进入收割期的标志性事件，未来的游戏直播市场去向何方?

对游戏直播影响几何?

虎牙上市，对游戏直播市场的影响要辩证地来看。

一方面，一个市场第一个玩家上市后，往往会有两个结果：一个是压缩其他玩家的发展空间，一个是掀起批量上市潮，进入新一轮竞争。

微博市场，新浪微博上市不久，腾讯微博就被关停;优酷上市后土豆迫于压力流血上市，不久两者合并，都是“一家上市友商承压”的案例。一个公司上市后就有更多的资金和更大的市场影响力，在未上市公司前形成压倒性优势，进而阻碍后者发展，这也是每一个互联网行业都会出现争夺第一家上市公司的原因，这不是为了虚名。

批量上市最典型的是互联网金融市场， 2017 到 2018 年趣店等互联网金融公司批量上市，在公开资本支持下开展新一轮竞逐，这意味着市场本身足够大，可以承载多家上市公司，同时市场本身也很难一家独大，第一家上市公司表现好自然可以成为参照物;此外互联网教育等市场都有类似情况。

游戏直播市场，跟泛娱乐直播、微博、电商、搜索、社交等市场一样，有显著的平台效应。直播平台越大，获取内容和用户成本越低，进而形成日益强烈的优势，市场很可能会成为一家独大的局面，虎牙直播上市自然会压缩未上市玩家的发展空间，不排除还有游戏直播公司上市，不过留给它们的时间已经不多了，虎牙上市后或许会展开对未上市公司的收购，就像陌陌对探探一样。

另一方面，一个市场有一家公司上市意味着这个市场修成正果，赛道本身被验证。移动直播、游戏电竞和游戏直播三个市场都处于增长期，虎牙直播以及其身处三个市场的同行，都将受益。

电竞：根据Frost&Sullivan报告， 2015 年中国电竞技收入 58 亿美元， 2017 年达到 116 亿美元，年均复合增长率为40.6%，预计未来 5 年电竞市场年均复合增长率将维持在23%左右， 2022 年电竞收入将高达 326 亿美元;

移动直播：虎牙招股书就显示，中国是全球最大的移动直播市场， 2017 年的平均MAU为2. 79 亿;到 2022 年预计将增长至5. 18 亿，年复合增长率为13.1%。中国视频直播市场 2015 年的整体规模为 10 亿美元，到 2017 年已增至 55 亿美元;预计到 2022 年将增长24.6%，年复合增长率达到24.6%。各大直播平台的用户、营收和利润都在高速增长，陌陌、YY、天鸽互动MAU的增长都超过了20%，净营收增长分别超过138%、41%和20%，净利润增长分别为108%、63.6%和62.4%。

游戏直播：根据易观发布的《 2018 年中国游戏直播市场年度综合分析》， 2015 年游戏市场规模达到11. 8 亿元，增长151.06%。至 2017 年，我国游戏直播市场竞争业已进入尾声，整个市场方向业已定型，市场规模达到58. 8 亿元。预计 2020 年，游戏直播市场规模将达到 65 亿元。

可以看到，市场本身还有一定的增长空间，并未进入红海竞争的阶段，这对于虎牙和其同行都是利好，也意味着市场可能最终不止一家上市公司出现。

短视频直播市场的利好

直播市场，今年披露了上市消息的有映客、花椒、一直播母公司一下科技，以及游戏直播平台斗鱼。短视频市场，快手、今日头条也有上市或者下一轮融资消息。虎牙上市后股价表现“亮眼”对于这些公司来说都是很的利好，它们上市或者融资有了更明确的参照物，同时在向国外投资者介绍自己时也不需要费太多口舌，说得更大一点直播短视频产业集群效应正在形成，大家一起可以让短视频直播营销、内容生产、网红经纪等产业链上下游更快走向成熟。

长期来看，短视频直播平台之间的混战也在所难免。

目前，电竞和视频直播有超过20%的增长率，移动直播有13%的复合增长率，游戏直播复合增长率低于5%。虽然都在增长，不过游戏直播的增长相对更缓慢，这意味着，走向成熟期的游戏直播平台，势必会向泛娱乐市场发展，虎牙招股书就显示其目标是“立志成为中国年轻一代最热门的科技娱乐社区。”目前正在娱乐、综艺、教育、户外和体育等内容上布局。

这意味着最终直播、短视频平台之间的业务会出现越来越多的交集，甚至长期来看短视频和直播平台与爱奇艺、bilibili等视频网站都会出现一定的竞争关系，就像今天的阿里和腾讯一样，它们做的事情已经远远不像上市时那么“单纯”了。当然，复杂激烈的良性竞争，对于市场来说也是利好。

游戏直播进入盈利时代

虎牙直播是欢聚内部孵化出来的公司。 2012 年，起家于游戏IM和直播的YY在《英雄联盟》电竞热中，上线了游戏直播平台， 2014 年，游戏直播正式拆分成为虎牙直播。欢聚时代董事长李学凌和虎牙CEO董荣杰认为，“专注于游戏直播的虎牙能成为欢聚体系新的流量增长点。” 2015 年初，李学凌宣布欢聚来年将拿出 7 个亿加大投入虎牙直播，同时也足了大量的资源、产品和技术支持。与斗鱼、熊猫和龙珠等平台相比，虎牙是含着金钥匙出身的游戏直播平台。

在泛娱乐直播声势浩大下，虎牙抵制了诱惑，有所为有所不为，聚焦游戏直播，欢聚在泛娱乐上坐稳行业头把交椅，也意味着虎牙并无做泛娱乐直播的必要。在专注于游戏直播的战略下虎牙抓住了王者荣耀、“吃鸡”等重要节点，不断做大。易观、猎豹智库、Q&M等第三方数据显示，从去年Q4 到今年Q1，虎牙在各个维度已坐上了游戏直播行业头把交椅。

虎牙在变现上很早就探索出了一条明路，基于虚拟物品的打赏模式产生了源源不断的现金流。招股书显示， 2017 年虎牙收入为21. 85 亿元人民币，同比增长了174.2%; 2017 年第四季度扭亏为盈，实现净利润 498 万元，成为第一家盈利的游戏直播平台， 2018 年第一季度实现净利润人民币 3140 万元，如果这个势头可以保持，虎牙在今年实现年度规模盈利问题不大。

含着金钥匙出身、聚焦游戏直播、抓住热门游戏、自我造血能力，是虎牙率先IPO的关键。今年 3 月，虎牙跟斗鱼几乎在同一时间拿到了腾讯的Pre-IPO融资，腾讯投资虎牙4. 6 亿美元获得34.6%的股份和39.8%的表决权，成为其在欢聚时代后的第二大股东。腾讯是中国游戏市场的寡头，这对于定位于游戏直播的虎牙显然比4. 6 亿美元本身更重要，此举进一步加速了虎牙上市进程，虎牙在招股书介绍自身优势时，其中一条就提到：“高瞻远瞩的管理团队和强有力的股东支持。”

35 亿美元的市值高吗?

虎牙上市首日股价大涨34.75%，市值已达到 35 亿美元，远远超过发行市值24. 19 亿美元，这验证了我此前的判断：“虎牙市值超过 30 亿美元将是大概率事件。”虎牙市值已经超过欢聚时代的一半。

在获得腾讯融资时，从投资额和股权比例来看，虎牙估值在13. 3 亿美元左右，虎牙市值短期内上升近 3 倍，是不是虚高呢?答案是否定的。爱奇艺等公司上市后破发是因为投资者心理没底，因为在中国市场缺乏参照物，而虎牙的参照物却有三家。

欢聚时代：去年四季度移动直播MAU7650 万，同比增长36.6%;直播付费用户数 650 万; 2017 年净营收为人民币115. 948 亿元(约合17. 821 亿美元)，同比增长41.3%;不按照美国通用会计准则(不计入股权奖励支出)，净利润为人民币27. 509 亿元(约合4. 228 亿美元)，同比增长63.6%。市盈率：16. 08 倍;市值：65. 65 亿美元;

陌陌：去年四季度MAU9910 万人，同比增长22.2%，不过，直播用户只是陌陌用户的子集，其不公布直播用户数，财报显示其四季度付费用户数 430 万，设若付费用户比例与欢聚时代相当，其直播用户MAU大概在 5300 万。 2017 年净营收达到13. 183 亿美元，同比增长138%;不按照美国通用会计准则，归属于陌陌的净利润为3. 682 亿美元，上一年同期为1. 77 亿美元，同比增长108%。市盈率：23. 55 倍;市值：76. 46 亿美元;

天鸽互动：MAU2196. 4 万人，同比增长25.0%;年度经调整收益10. 05 亿元人民币(约合1. 58 亿美元)，同比增长20.4%;经调整纯利为4. 56 亿元(约合0. 72 亿美元)，同比增长62.4%。市盈率：22. 81 倍;市值：11. 306 亿美元。

用户是互联网公司最重要的资产，从用户数据来看，虎牙四季度MAU为 8600 万，移动端MAU3880 万，从MAU来看， 35 亿美元的市值不高。

虎牙直播用户数都是游戏用户，所以ARPU值可以更高，单个用户价值理论上更高。虎牙平台上付费用户的数量从2016Q4 的 170 万增加到2018Q4 的 340 万，两年翻番，付费用户在移动MAU中的比例跟YY相当，理论上游戏直播用户黏性更强、付费意愿更强(因为习惯了在游戏中为虚拟物品付费)，因此还有较大增长空间。同时移动端MAU同比增幅25%，增幅仅次于YY。因此从用户估值模型来看，虎牙直播单个MAU应该比泛娱乐直播更值钱。

从营收和盈利能力来看，虎牙距离三家已上市公司有距离，但后劲十足。 2017 年营收21. 848 亿元(约合3. 358 亿美元)，同比增长174%; 2017 年净亏损分别为人民币6. 256 亿元(约合0. 98 亿美元)，同比 8100 万人民币大幅增加。不过，虎牙去年四季度和今年一季度的盈利数据表明， 2018 年净利润超过 1 亿元是大概率事件;虎牙 2017 年有95%的收入来自于直播，而不是游戏分销和广告等收入，这部分收入正在高速增长，已由 2016 年的 500 万元增长到 2017 年的 1 亿元，增长达到 20 倍， 2018 年Q1 虎牙总营收为人民币8. 436 亿元，广告和其他营收为人民币 5080 万元，比例进一步提升，有望成为新的增长点。

正是因为此， 35 亿美元对于虎牙来说只是正常水平，而且正如我此前所言，目前移动直播市场市盈率整体只有 20 倍左右，YY甚至只有15. 88 倍，可见市场整体被低估了，虎牙直播定价保守，第一个交易日大涨就可以理解了，而资本市场对于虎牙的认可，对于整个直播行业和泛娱乐行业来说，都是一大利好。