挂牌PE整改“生死劫”：大限将至合晟资产主动摘牌

5月12日，合晟资产宣布拟申请在新三板终止挂牌，在八项整改规定即将到期之际，挂牌PE们正面临生死抉择。

新三板在线 · 文/如雅

5月12日，合晟资产(833732)宣布拟申请在新三板终止挂牌，并称是慎重考虑的结果，而摘牌理由是公司经营发展的需要。此前的合晟资产一直因重大资产重组停牌，而停牌前的最近一个交易日收盘价为0.1元每股。

近期，有挂牌PE机构自述，因自查不满足“八项规定”，实际上已经在“等待”摘牌了。

然而这种现象并不是特例，拥湾资产(834606)就在2016年年报中如此自述：“鉴于公司目前管理基金规模未达到20亿元人民币，因此是否能够维持挂牌以及是否能够进行再融资尚有不确定性。”

如今，距离5月27日的私募整改大限，仅剩两个星期。曾经“叱咤”新三板的挂牌PE们表面上“一片寂静”，成交榜单、涨幅榜单很少见挂牌PE的“身影”。而在这“寂静”表面的背后，是挂牌PE们的忐忑心情。

整改大限前的“寂静”

拥湾资产在年报中所指的不确定性，是基于2016年5月27日，股转系统发布的《关于类金融企业挂牌融资有关事项的通知》，对于已挂牌以及拟挂牌的私募股权投资基金管理机构制定了八条新规(俗称“八项规定”)，并要求自查和整改。

在PE机构IPO、借壳等道路不顺畅的背景下，新三板在一定程度上实现了PE机构对接资本市场的“渴望”。但PE机构在新三板大举融资的“好景”并不长久。在八项规定前的2015年底，证监会就已经联合全国股转系统暂停了其在新三板挂牌和融资。

和以往的“火热”相比，如今挂牌PE的表现实为“冷清”。新三板成交榜、涨幅榜单上，很难见到它们的“身影”。

截至5月12日收盘，中科招商(832168)股价止于0.95元/股。事实上，自进入2017年以来，中科招商的股价就在1.5元上下徘徊。而合晟资产(833732)重大资产重组停牌前的股价止于0.1元/股。

不过，根据2016年年报数据显示，九鼎集团(430719)、联创投资(833502)等16家挂牌PE实现净利润同比增长。九鼎集团以22.48亿元的净利润领先过万家新三板公司，合晟资产(833732)净利润较上年增长14.19倍。

但同样有达仁资管(831639)等十余家挂牌PE，2016年净利润处于下滑的态势。净利下滑最严重的达仁资管亏损7862.69万元，同比下降1.90倍。同样，菁英时代(833899)2016年亏损2300.82万元，较上年同期下降1.38倍。

分析挂牌PE机构2016年年报可以看出，2016年，挂牌PE们除了发展主营PE业务外，还忙于整改和转型。而在这大概一年的整改中，不同规模和发展模式的PE机构已经走上了差异化的发展道路。

“扩张派”取道“实业+投资业务”模式

以信中利(833858)为代表的一类挂牌PE正在向综合性投资管理集团转型，这有些类似于九鼎集团的全金融模式。

此前，信中利、菁英时代、中科招商以及同创伟业都走在追求保险牌照的道路上。然而，与追求多项金融业务不同的是，达仁资管与明石创新是走“实业+投资业务”的并行之路。

达仁资管在2016年年报中称，公司已形成实业+投资业务并行的综合性投资管理集团，公司计划依托现有的商业模式，在未来将公司打造成一个注重实业发展的综合性投资管理集团。

2016年，达仁资管合并范围内增加了龙电电气(870314)，龙电电气是能源设备和解决方案供应商，致力于电子式智能电能表、用电自动化管理终端的研发、生产等。

2016年1月，达仁资管斥资9892.06万元购入龙电电气82%股权。2016年2月份，龙电电气被纳入达仁资管合并报表。由此，龙电电气2016年给达仁资管带来电力设备销售收入2.42亿元，占达仁资管主营收入总额的85.19%。

走“实业经营与投资业务并重”道路的还有明石创新，明石创新是国内知名直接投资与资产管理机构。2016年，在原有直接投资和资产管理业务下，明石创新新增实业经营板块，公司整体逐渐向直接投资和资产管理与实业经营并重的综合性产业集团发展。

2016年5月，明石创新出资1.28亿元收购过滤机生产龙头企业烟台同兴实业有限公司(下称“同兴实业”)。与此同时，以同兴实业为平台，明石创新整合收购了新材料、水环境治理等行业的12家企业。

随着直接投资规模的逐渐扩大，明石创新并表控股子公司逐步增多，基于上述商业模式，公司主营业务收入主要为实体经营收入(主要为控股实体企业合并收入)和资产管理业务收入(主要为管理费收入和投资收益分成收入)。

2016年，明石创新实现营业收入5.74亿元，其中，投资管理业务实现营收802.52万元，仅占当年营收总额的1.42%。

“剥离派”加速剥离私募业务

和上述“扩张派”正相反的是“剥离派”。截至5月12日，已经有麦高控股(834759)、天信投资(831889)、基玉金服(834771)以及苏河汇(834401)四家公司剥离了私募业务。

公开资料显示，这四家公司中，私募业务占其主营业务比重较小，且取得私募基金管理人登记证明时间较晚。麦高控股于2014年开始开展私募业务，天信投资和苏河汇分别于2014年7月和2015年7月取得私募基金管理人证明。

由此可见，这些坦率剥离的公司大多有非私募主营业务，2016年之前，我国私募行业进入迅速发展阶段，以上金融相关公司采取增加私募相关业务的发展战略。而在2016年私募行业遇到严格监管之际，“顺势”剥离私募业务。

麦高控股在自查报告中称，私募基金管理业务仅为公司的多项业务板块之一。而来自该项业务的收入(包括管理费及业绩报酬收入)占公司营业收入的比重一直保持在较低水平(2016年1-11月为18.70%)。为符合监管要求，麦高控股已经全面剥离私募基金管理业务板块，注销私募基金管理人资格，完全转型为实业型投资控股公司。

2016年12月，天信投资完成对私募基金管理服务业务的剥离，目的是为满足股转系统针对私募投资机构的新的政策需要。实际上，天信投资于2014年7月取得私募基金管理人登记证明，2015年7月，发行第一支基金，正式开展私募基金管理业务。而2015年度，其管理费收入占总收入来源的比重为2.28%。

此外，仅持有私募基金管理人登记证书并无私募相关业务的基玉金服也已注销私募基金管理人登记。基玉金服致力于向各类金融产品的供应方提供咨询服务，并通过全资子公司提供金融产品的代理销售服务。

2015年7月刚取得私募基金登记证明的苏河汇，目前也已经剥离了私募业务。剥离私募业后的苏河汇，作为投资型孵化器，将致力于股权投资以及为处于初创期的创业企业提供创业孵化服务(通过天使轮投资换取其股权，同时为创业企业提供办公场地和创业培训服务收取服务费等)。

“合规派”自证符合整改规定

浙商创投(834089)在2016年年报中披露，截至2016年12月31日，浙商创投符合“八项规定”中新增的挂牌条件要求。

实际上，大部分挂牌PE机构在2016年年报中提及“八项规定”。但部分挂牌PE机构揭示上述风险时都较为“含蓄”。

例如方富资本，就在年报中提及，“本公司将努力完成上述通知的具体指标要求，如果在规定期限之前未能如期完成整改，公司有可能被全国中小企业股份转让系统摘牌，届时将可能给公司带来巨大的负面影响”。

同样是在2016年年报中，硅谷天堂称其已经向股转系统提及自查报告，正在等待股转系统审核，中科招商也称其正在自查和整改。

另外，昌润创投在2016年年报中披露，公司主营业务为以自有资金开展创业投资，不存在募集并管理私募投资基金的情况。昌润创投称，其于2014年5月取得私募投资基金管理人登记证书，但由于公司作为国有创业投资机构，根据《合伙企业法》及国有资产管理规定，未募集并管理私募投资基金。

过去的2016年，于私募行业而言是严格监管的一年。公开数据显示，截至2016年12月31日，基金业协会已登记备案私募基金管理人17433家(包含股权、证券、创投、其他基金管理人)相比2015年底价减少30.28%。事实上，高压监管加速了私募基金管理人的优胜劣汰。

如今，随着5月27日整改大限的即将到来，各类挂牌PE正面临“生”(保牌)与“死”(摘牌)的抉择。

本文出品：新三板在线。作者：如雅。

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